高速公路行业稳定增长趋势不变

　　□招商证券 纪敏

　　高速公路行业依然保持着稳定增长的趋势。在行业基本面向好的情况下，重点关注兼具内生性增长动力和外延式扩张预期的优质公司。

　　行业稳定增长趋势不变

　　我国公路建设和公路运输仍处于发展阶段，高速公路行业在07年乃至今后相当长时期内都将保持平稳增长的趋势。

　　宏观经济环境确保行业稳定发展。GDP的稳定增长、城镇化的不断推进、路网效应等是行业稳定增长的积极因素；而油价及燃油税等不确定因素并不直接影响行业的发展。

　　我国的高速公路行业已步入高速发展期，国民经济加速增长，对高速公路的需求也持续旺盛。为适应社会经济发展的需要，国家高速公路网的建设正如火如荼地进行：到2007年底，将建成4.2万公里，占总里程的近一半，全面建成“五纵七横”国道主干线系统。而到2010年，国家高速公路网总体上将实现“东网、中联、西通”的目标。

　　国外的经验表明，高速公路网络化阶段车流量将呈现快速增长。近年来部分上市公司车流量的爆发式增长就是得益于目前已经基本建成的“五纵七横”国道主干线发展规划的强大路网效应。预计未来10-15年，高速公路的网络化效应同样将带来车流量的稳定增长，而在路网中具有优质资产的上市公司将受益于此，有望获得业绩的快速增长。

　　2006年，各项公路运输总量指标维持增长趋势：累计完成公路客运量184.50亿人，旅客周转量10135.9亿人公里，分别较上年同期增长8.7％和9.1％；累计完成公路货运量146.14亿吨和货物周转量9647亿吨公里，分别较上年同期增长8.9％和11％。预计07年全年车流量较06年同比仍将保持稳定增长。

　　关注内外兼修的优质公司

　　高速公路行业外部环境保持着良好稳定的态势，上市公司的经营业绩也将继续保持增长。从公司层面来看，那些在路网效应下车流量保持稳定增长、业已度过资产改良周期、具有明确成本控制规划、已经或未来将实施计重收费、具有资产收购预期的公司是具有投资价值的优质公司。

　　高速公路行业上市公司对于成本的节约主要源于两部分：大中修及改扩建完成后养护费用的自然降低；部分上市公司股改承诺的成本控制计划。这将在未来几年成为公司业绩内生性增长的动力。目前，一些主要上市公司的经营路产已经陆续完成大修，未来两年仍然会有一些上市公司路产进入到大修程序；另一方面，由于车流量增长迅速，部分公司的路产通行条件出现滑坡，改扩建成为解决问题的主要手段。目前，整个行业正在度过资产改良周期。

　　在路网贯通情况下，计重收费所产生的正面积极效应主要为：在超载情况下，虽然计重收费短期内对车流量有一定负面影响，但是单车收入所带来的增长远大于车流量的下降；而且计重收费造成车流量的下降是比较短期的现象，一段时间的下降后将逐渐趋向平稳；正面效应为超载现象得到有效控制，高速公路的路面损害情况大幅下降，从而可以降低上市公司的路产维修费用。目前，已经实行计重收费的省份包括河南、安徽、湖北、山东、江西等，尚未实施计重收费的省份包括福建、湖南、广东等。预计福建省和湖南省将于07年初实施计重收费，届时将对福建高速和现代投资两家公司明后年的业绩提升带来积极的作用。

　　资产收购对于高速公路上市公司而言是重要的外延式规模扩张方式。收购运营已相对成熟的路产资源，对于提升公司业绩和未来的成长性具有重要作用。例如，赣粤高速资产收购所带来的业绩增厚效应较为明显，在2006年上半年进行的公司股权分置改革中，公司以30亿元的收购价格受让了控股股东评估价值为38.81亿元的九景高速和温厚高速的资产和相关权益。在07年，这将为赣粤高速带来15-20％左右的业绩提升。

　　投资策略

　　去年下半年起，路网与计重收费的正面积极效应逐步显现，上市公司业绩稳健增长。此外，基于市场板块的轮动效应和对低估股票的重新挖掘等刺激因素，高速公路公司又受到市场青睐。

　　从盈利预测的情况来看，优质高速公路公司未来几年保持着较为快速的增长态势。对比来看，目前赣粤高速、福建高速、皖通高速等07年动态市盈率为14-18倍之间。结合市场环境因素考虑，对于行业优质公司，在估值时仍可以给予一定的溢价。

　　此外，高速公路公司以往的现金分红比例一向较高，多数在50-70％之间，平均股息率也高于银行存款利率。考虑到股改时上市公司的分红承诺，高速公路行业依然是收益稳定的投资选择。

　　重点公司评述

　　赣粤高速（600269）：资产收购和计重收费带动业绩增长。06年公司实现主营业务收入182464.87万元，实现净利润82363.94万元，同比增长106.60％。其中，06年6月收购控股公司持有的温厚高速和九景高速全部资产及相关权益和06年7月1日起实施计重收费是公司经营业绩大幅增长的主要原因。而资产收购所带来的积极效应将在07年进一步得到体现，计重收费也有望逐步体现其有利于降低经营成本的正面效果。

　　控制经营成本提升盈利能力。06年4月28日，公司董事会年中通过了《关于进一步控制公司经营成本的议案》，对06-08年的经营成本控制提出了明确目标。06年，公司养护工程成本为21957.65万元，管理费用6587.13万元，公司的主营业务毛利率为67.21％，养护成本占主营业务收入之比为12.03％，管理费用占主营业务之比为3.61％，均在管理层承诺的成本控制范围之内。

　　区域经济发展带动车流量稳定增长。江西省外向型经济的发展和经济增速的加快是公司业绩增长的内在动因。由于公司所拥有路产的车流量饱和度低，增长潜力大，随着路网效应的逐步显现，未来几年车流量将保持稳定快速增长。