衍生品权证—云天化股本权证投资价值分析

　　云天化股票市场价格的年化波动率仍在上升趋势之中。从2006年中期开始，整个A股市场的波动性一直呈上升趋势；春节前后大盘剧烈震荡，个股的波动进一步增强。云天化也不例外，其股价的24个月区间年化波动率在2006年五、六月份从30%迅速攀升到35%，进入2007年后进一步上升至40%的水平。在目前的点位，A股市场各方分歧仍然明显，预期高位震荡的局面仍将持续，我们认为云天化的历史两年年化波动率未来一段时间将维持在40%以上的水平。
　　股权稀释效应可以不予考虑。云天化本身业绩较好，再加上市场整体的牛市背景，权证到期时股价在行权价之上的可能性比较大，即权证极有可能被行权。行权虽然摊薄了每股收益，但增加了公司的净资产。由于此次发行可分离转债的债券部分期限长达6年，因此2年后权证行权获得的近10亿资金仍可投资于有关项目，可以看作一次预定的增发，长期来看将提升公司的价值。我们认为这些因素作为公开信息已经在当前的股价上有所体现，因此在计算权证价值时不必再另外考虑股权稀释效应的影响。
　　年报分红对权证价值影响可以忽略。2007年1月30日云天化公告董监事会决议，2006年度利润分配预案为每10股派4.00元（含税）。虽然按照交易所规定，现金分红时会对权证行权价进行调整，但分红仍将对权证价值产生一定影响，其具体的效果和分红时间以及红利发放当天的股价都有关系，事先无法精确计算。经过测算，按照目前20元左右的股价，即使分红方案立即实施，对权证价值的影响也不超过2%。因此我们在模型中忽略年报分红的影响。