传统业务爆发增长 证券行业持续景气

　　证券行业2006年的业绩取得了历史性突破，全行业实现营业收入613亿元、净利润260亿元，净资产收益率达到33.1％。其中，经纪、自营等传统业务的爆发性增长是主要推动力。可以预见的是，未来这两项业务仍将可助推证券行业业绩实现快速增长。

　　经纪全年收入有望翻倍

　　截止3月20日，两市股票、基金共成交6.27万亿元，日均交易额1279亿元；若加上权证，总成交额约达到6.85万亿元，日均成交额达到1398亿元，是2006年日均交易额的3倍。由于1季度仅余8个交易日，我们估算，股票、基金、权证交易额将达到8万亿元，约为去年同期的6倍。

　　在融资融券和股指期货等即将推出的背景下，金融创新将日趋活跃，从而支撑交易量相比2006年将有质的增长。我国台湾和韩国在类似环境下交易量的突变也说明了这一点。基于此，我们认为，虽然行情变化可能会使市场活跃度有所下降，在交易均价、流通股数和换手率均持续走高的推动下，日均1000亿元的交易量将成为经纪业务的常态。由此判断全年股票基金权证交易额将达到24万亿元，较我们早前的预测高出约10-20％，这也意味着未来9个月的日均交易量只须达到900亿元的水平，仅相当于前2个月的63％。按照2006年行业平均约1.5％。的佣金水平，则全年手续费收入将达到720亿元，是2006年的2.1倍。

　　承销大盘股密集上市可期

　　累计来看，2007年前两个月共有20家公司进行IPO，筹资总额615.2亿元；19家公司完成定向增发，筹资额162.8亿元。到目前为止，3月份仅有5家IPO，金额21.1亿元，比前两个月明显萎缩。但定向增发家数达到23家，金额197亿元。以此来看，月均IPO筹资额212亿元，月均总筹资额332亿元。这一发行速度虽然要少于2006年，但今年没有暂停新股发行的影响，且红筹股和H股的回归、银行保险等金融企业的密集发行都将有力支撑承销额的快速增长。按照1季度的发行频率计算，全年IPO规模将达到2000-2500亿元，比2006年增长20％-50％；总筹资额将达到3000-4000亿元。

　　洗牌尚未结束

　　2006年已上市的中信、宏源通过定向增发资本实力大增，今年多家进入借壳程序的券商将通过定向增发扩充资本，而更多的券商则将通过先增资扩股后IPO的路径提升资本实力、掀起增资热潮，这将直接改写行业的资本排序。不仅如此，由于资本直接决定了业务牌照和潜在规模，增资时间和规模也将直接决定券商的行业地位。优质券商在增资中处于更有利地位，行业的资本实力也将呈现强者恒强的态势。

　　承销业务方面，中金、银河和中信稳居领先位置；而经纪业务在经过一番争夺之后，竞争版图已发生了一轮根本变化。中信、广发和华泰等通过并购迅速崛起，进入了领先的行列。今年1-2月份，集中态势进一步显现，中信系市场份额达到7.76％，而广发和华泰分别为5.06％和4.47％，列第4、6位。但应该看到，虽然经纪业务的内生增长也在改变着各个券商的市场份额，但这种渐进式的改变对行业竞争格局的影响要比并购小的多。可以预见的是，随着国际化和混业化的到来，行业也将迎来新一轮并购重组，届时主要业务的竞争也将面临重新洗牌。

　　从我们的预测来看，经纪业务的成倍增长将使得主要券商的业绩增幅都在50％以上。惟一的风险因素来自于自营业务的环境变化，历史浮盈记入年初净资产、当期浮盈体现在业绩中都大大增加了自营业务的运作难度，自营业务有可能因此下滑，但投资收益的增长可能会弥补这一损失。

　　参股公司机会显现

　　上市不仅使得券商的竞争力得到大幅提升，而且使得参股这些券商的上市公司的股权价值得到完全体现。从过往的经验来看，伴随着广发、东北、长江等的上市进程，其主要股东的二级市场价格也不断走高。随着更多的券商加入并加快上市进程，我们认为每股券商含量高、主业较为清晰的相关上市公司的投资价值也将逐步显现出来。