2007年一二月份电力行业动态分析

　　一、事件描述

　　近日发改委、统计局公布了1-2月主要工业行业运行情况。

　　2007年前两个月，煤炭、电力、石油等能源生产快速增长，且行业效益水平大幅提高。1-2月，全国发电量4480亿千瓦时，同比增长16.6％，增速同比加快5.4个百分点；其中，火电、水电分别增长18.2％和10.1％。

　　电力供求紧张状况比去年同期继续缓和，但京津唐、湖北、四川、湖南、西藏、江苏、云南、广东、海南等9个电网仍存在拉闸限电现象。前两个月，电力行业实现利润215亿元，增长59.2％。

　　二、结合前期中电联公布的1、2月份电力行业数据，我们对发电行业的分析如下：

　　1、发电企业利润增长40.1％。

　　2007年前两月电力行业利润增长59.2％，但在扣除供电企业利润增长的贡献后，发电企业利润增长幅度为40.1％。电力板块上市公司中没有单纯电网企业，因此，全国发电企业的利润增幅40.1％更能代表板块内公司的盈利状况。再次剔除核电企业和其他能源发电企业的利润贡献后，传统的水、火电类公司利润增幅为45.5％，其中，水电为57.5％，火电为45.2％。

　　2、电力需求超预期增长以及煤电联动是发电企业利润大幅增长的主要原因。

　　1-2月份，全国全社会用电量4677.27亿千瓦时，同比增长16.75％。第一、二、三产业用电量分别同比增长6.04％、19.73％和11.18％。第二产业中，重工业增加值增幅较大，重工业用电量随之保持高速增长，达到20.98％；同时，用电需求的旺盛也在一定程度上减缓了发电行业发电小时数下降的速度。 　　　　

　　另外，由于2006年中期施行了第二次煤电联动，电价的同比提升在07年前两个月为发电行业贡献了约6％的收入增长。虽然电价的上涨未能完全覆盖燃煤成本的提高，发电成本的上升幅度仍然小于销售收入的上升幅度，因此火电企业的利润率有一定提升。

　　以上两个因素的合力使发电行业07年1-2月份的利润数据超乎市场预期。

　　3、发电小时数下降压力仍然很大。

　　1、2月旺盛的电力需求和令人满意的盈利数据无法掩盖发电小时数下降的压力。1-2月份，全国新增生产能力（正式投产）852.49万千瓦。其中水电8.61万千瓦，火电840.49万千瓦；全国发电设备累计平均利用小时为774小时，比去年同期降低29小时。其中，水电设备平均利用小时为359小时，比去年同期降低1小时；火电设备平均利用小时为864小时，比去年同期降低48小时。作为影响发电企业盈利最关键的内部变量，发电小时数可以看作行业景气度的度量指标。中电联预测今年全国将新投产机组约9000万千瓦，电监会的预测则是9500万千瓦，考虑到预测数据偏保守的可能性较大，以及年内全国有望关停小火电和燃油机组1000万千瓦两方面因素，我们预计全年发电机组的实际增量将在9000万千瓦左右。由此，2007年实际在运行装机增速将在18％-20％之间，利用小时数下降幅度约为4.5％-5％，即235小时-260小时。

　　4、短期估值提升空间有限，但资产注入类公司可特殊看待。

　　从目前已公布年报的主要电力上市公司经营数据来看，鲜见业绩大幅或超预期增长的情况。并且，1-2月份的电力需求高增速是无法长时间维持的，预计全年电力需求增长在12.5-13.5％区间内。在新机组投产规模、用电需求增速基本确定的假设前提下，如果年内不进行第三次煤电联动，则基于行业指数目前点位和2007年业绩预测的估值水平难以有较大提升空间。如果年内实施煤电联动，则板块内上市公司将不同程度受益，但估值水平仍然难以因电价的上涨而一次性大幅下降。综合考虑整个行业在2007年可能出现利用小时低点、机组投产高峰期进入尾声、煤炭价格趋于稳定、行业大规模资产注入或整合将可能提升行业盈利能力等因素，维持对电力行业的“增持”评级。

　　我们仍然建议投资者积极关注板块内具有较强资产注入预期的公司如国投电力、桂冠电力，以及大步外延扩张并确定将受益于税改的长江电力，机组性能优势明显、估值水平偏低的华能国际等公司。另外，近期将公布的“920”资产处理结果，及即将进入处理程序的“647”资产处置，将可能给相关受益公司带来交易性机会。