市场出现高估风险 价值挖掘是当前投资策略

    作者：徐海洋

　　2006年4月22日，沪指1416.79点，2006金牛基金投资论坛发表了“牛市宣言”；2007年4月14日，沪指3518.27点，2007金牛基金投资论坛上，金牛基金代表提出，中国牛市的基本运行格局并没有改变，各类主题投资、行业增长、外延式扩张等仍会给投资者带来巨大的获利机会。但3500点的市场也出现了一定的结构性高估风险，深度挖掘公司价值是攻守兼备的投资策略。

　　牛市格局没有改变

　　去年以来，伴随大盘上涨，市场估值也大幅度提高。3500点市场的平均市盈率已经接近40倍，比去年年初的15倍，已经翻了一倍多。南方基金的统计表明，中国证券市场主要公司的静态估值水平已经是全世界最高的了。市场的分歧也由此而来。

　　南方基金副总经理许小松表示，“如果从理性角度分析，中国公司的业绩成长也是全世界最高的。如何看待PEG这个指标，用增长的持续性或增长速度的保持来衡量A股市场3500点是泡沫还是理性？我此前做过一个模型，判断市场平均市盈率水平与GDP增速、长期利率、短期利率、国家风险等的相关性，存在最显著关联的还是GDP的增长率。”

　　鹏华基金投资总监殷克胜提示了看待市场估值的其他视角。“我们的市场利率水平比较低，目前上交所的长期收益在3.9%，这就决定了资本的预期收益回报率是比较低的；我国上市公司业绩增长非常快，2006年公司利润增长达到了41%，预期07年会有更高的增长。这是支持高估值水平的根本因素。中国的经济增长在世界上是最高的，估值水平高一些可以接受；在人民币升值过程中，我们的流动性会在相当长的时间内保持充裕态势，这也是影响估值的重要因素。

　　当然，笼统来谈估值并没有太多实际意义。许小松判断，目前市场是“泡沫与理性共存”，“我们跟踪、投资的重点公司，它们的动态市盈率并不高；现在最大的泡沫成分，就是被流动性催涨起来的垃圾股、题材股。但这个泡沫在任何一个股票市场，都是比较正常的。”同时，他更强调了对绩优成长公司的关注，“1998年以来纳斯达克指数出现了剧烈波动，但其中很多公司的股票价格是持续走高的；香港汇丰银行的股价也从金融危机时的60块钱一路涨到现在的100多块钱。也就是说，不管是有没有波动、有没有泡沫，市场里的中坚力量和代表经济体增长潜力的公司，它的股价会一如既往地往前走。”

　　多元投资 深挖价值

　　掌管上千亿资金的金牛基金代表仍然对牛市方向抱有冷静的乐观，但在3500点高位做投资也不是一件容易的事情。

　　“市场已经进入一个高估值的时代，我们实际的生活方式也要与我们的生态环境达成一致”，银华基金公司总经理王立新做一个形象的比喻，具体来讲，“生活方式”的转变包括这么几个方面：回报率预期将有下降、股价波幅加大会对投资心理形成考验、估值驱动会重新让位盈利增长。王立新表示，市场将用自己的节奏建立高估值时代的新秩序，市场将在2、3季度的适度回落后重回业绩成长的轨道上。

　　在投资方向选择上，南方基金许小年提出了不同以往市场的观点。“世界范围里，基本还没有像今天的中国股市这样，同时出现如此多投资主题的市场。经济持续高速增长、经济结构转型、税制改革、会计准则变更、全流通及以后的股权激励、人民币升值、资产注入等等。这就决定了A股投资主题的多元性，行业特征在如此多的投资主题下可能会被淡化。”

　　虽然市场演变日益复杂，不过基金代表表示，确定的成长将是不变的投资准则。海富通基金陈绍胜表示，“我们更加关注开放与升值背景下的中国成长。整体来看有三个方向，第一个是金融板块，在汇率升值和金融市场不断创新繁荣的过程中，人民币资产价格总体来说会有进一步的上升；第二是消费升级，例如食品饮料、商业、汽车、住房、旅游、医药等都可涵盖其中；第三个就是中国制造，具体讲是机械制造业，中国制造业生产率的提高已经超过币值升值和工资提高的比例。在中国经济起飞的过程里，中国企业也一定能够成长出世界范围的制造业巨人。”

　　值得注意的是，金牛论坛上的多位投资专家表示，股指期货可能是影响未来行情的重要因素。大成基金的研究表明，股指期货不会给市场带来方向性的变化，但推出股指期货会加大中短期市场波幅，加速原有走势。而股指期货推出后，市场一般都有一定幅度的调整。汇添富基金投资总监张晖则认为，在流动性极度充裕的条件下，国际市场的历史不一定会在A股市场重演，尤其在A股市场没有做空机制的条件下，推出股指期货可能会为市场带来短期上涨的动力。