中环股份合理价格可能偏于上限

　　中环股份（002129）

　　海通证券

　　公司从事高压硅堆、单晶硅及单晶硅片生产，在子行业中处于国内前列，有一定优势。随募集资金项目在2007年底达产，有望明显改善产品档次，并步入新成长期。

　　公司竞争力。1）高压硅堆产品：产品具备国际竞争力，规模和竞争优势非常明显；2）半导体区熔单晶硅，2006年，环欧公司产销规模紧随日本信越和德国瓦克公司之后，名列世界第三位，占世界市场的8％，国内市场的65％；3）公司有多晶硅、单晶硅、硅片等众多存货，在硅材料市场供不应求的情况下，这是短期优势；4）公司是一家高管参股的公司，业绩好坏对高管有一定的正向激励作用；5）公司竞争劣势是产业规模小，资金投入少。

　　公司业务分析。1）主营收入和主营利润：主要来自高压硅堆、单晶硅（含区熔、直拉）及单晶硅片（含区熔、直拉），硅桥式整流器和快恢复整流二极管的占比低；2）毛利率：高压硅堆毛利率有望高位平整后下降，需开拓新市场应用领域，在硅料上涨的背景下，单晶硅及硅片毛利率有望持续转嫁并上升，其它下游产品竞争激烈，毛利率只有产品档次提升后才有上升空间。公司项目前景好，已经提前投入，有望自2008年起明显拉动公司成长。

　　根据海通利润预测模型，我们预计公司2007~2009年的每股收益分别为0.25元、0.46元和0.61元。我们认为公司上市后合理价值在9.21~12.74元之间，我们认为合理价格可能偏于上限，在12.00元左右。

　　主要不确定因素。高压硅堆存在生命周期风险，公司需拓展新的应用领域；所得税等优惠政策变化；新募集资金项目的达产和爬坡的风险。