金鹰股份：价值在行业洗牌中凸现

　　金鹰股份目前是全国最大的亚麻纺织企业，根据中国麻纺行业协会提供的数据，2005年我国亚麻行业按销售收入、利税总额和亚麻纱产量排序，公司均居第一位。公司亚麻产业现已发展到72，000锭纺纱规模，2005年公司年产亚麻纱9，342吨，约占全国总量10.28万吨的10％。

　　向上游通过整合新疆原料基地

　　原料的短缺是影响中国亚麻纺织业稳定持续发展的重要问题。可以说，亚麻纺织产品的市场竞争力很大程度上决定于企业对亚麻原料市场的占有程度。谁拥有原料，谁就拥有话语权。

　　公司目前拥有新疆三分之二的种植基地，06年底拥有打成麻生产线10条。07年公司通过整合新疆原料基地，将可控制几乎全部新疆亚麻种植基地，拥有新疆伊犁市、巩留县、昭苏县、奇台县、阿克苏等五个亚麻原料种植、加工基地。打成麻生产线可扩大到20条，年产量将会达到1.6万吨，届时公司将可控制全国60％的原料目前公司原料自给率约30％，收购上游原料产地使公司控制了更多的原料来源，公司在原料领域的控制权将进一步增强，从而有助于公司拥有绝对的话语权。同时公司可以通过种植亚麻降低原材料成本、减少原料供应的波动、保证原料的品质。

　　目前伊犁甚至全国的亚麻原料加工企业还在采用历史沿袭下来的温水沤麻工艺。沤制亚麻期间老远就能闻到刺激性气味，就是这种工艺最明显的特征，不仅严重消耗能源，而且还存在污染、用工多、劳动强度大等问题，更伤脑筋的打成麻的质量与进口原料比较差距很大，只能用来纺低档纱，纺中高档纱还需与进口原料搭配使用。公司希望通过开发接近国际水平的“雨露麻”品种，巩固和提高公司在亚麻行业的话语权和控制权，并且对公司未来成本的节约和开发高品质麻纺产品具有十分积极的作用。早在04年，公司就已经开始在昭苏、巩留县等地研究、试验和开发雨露麻，经过这几年的持续投入，已经摸索出了一套基本可行的操作模式，雨露沤麻工艺日趋成熟。06年公司试验培植的雨露麻产量达到500吨左右，按照计划，07年要将雨露麻打成麻的产量提高到1000吨，约需25000亩左右的种植面积，已经占到公司打成麻总产量的10％左右。经过努力，公司力求逐步达到以国内原料为主，以进口原料为辅的比较合理的亚麻纺织纤维资源结构。

　　目前公司原料自给率约30％，收购上游原料产地使公司控制了更多的原料来源，公司在原料领域的控制权将进一步增强，从而有助于公司拥有绝对的话语权。同时公司可以通过种植亚麻降低原材料成本、减少原料供应的波动、保证原料的品质。

　　亚麻纺织业务在行业洗牌过程中壮大

　　可以说这两年是国内亚麻纺织行业发展的最困难时期，上游原料涨价，而亚麻纱价格卖不高，行业的利润空间被大大压缩，很多企业会在行业的洗牌过程中被淘汰。公司可依靠自有原料冲抵进口成本，同时通过扩大收购原料种植基地大大提高亚麻纱产量，依靠在行业内的绝对竞争优势，在利润率较低的情况下发展更为壮大，在行业洗牌过程中占据更多的市场。

　　公司集中从上下游两头共同推进亚麻产业发展的战略十分明确，种植基地的扩大，打成麻产量大大增加，从而使得亚麻纱产量大为增加，将成为07年公司收入增长最大的贡献因素。我们预计公司麻纺产品06、07和08年的主营收入分别可达到5.6亿元和8亿元和10.4亿元，同比分别增长5.09％、42.86％和30％。同时，麻纺产品通过产业链向上下游的延伸，未来对毛利率将有积极的影响。

　　国内麻纺、绢纺设备的龙头

　　公司是我国纺织机械行业中最大的麻纺和绢纺机械设备的生产企业，可年生产各类纺机2500余台套，也是国内唯一形成了绢、麻纺机成套设备制造与纺织工艺实践紧密结合、交融互动的独特专业优势的企业。

　　公司绢、麻纺机械成套设备的技术工艺水平领先于国内同行，处于国内领先、国际先进水平。金鹰1999年买断了麦凯公司（世界上制造麻类纺机成套设备历史最长、技术领先的英国上市公司）亚麻、黄麻、剑麻、大麻纺织机械产品制造的全部技术资料、知识产权和近万套专用工装夹具、铸造模型等技术、生产管理系统。同时原麦凯公司一批高级管理人员、工程技术人员到公司参与管理、技术工作，制造成套麦凯机器以及大量配件。而公司绢纺新工艺成套新型装备拥有的核心技术是在借鉴日本技术的基础上自行研制开发的，新型自动缫丝机的关键技术经鉴定处于国内领先水平，拥有自主知识产权。

　　根据统计数据，中国纺织机械重点企业2006年1～6月按主营业务收入和利润总额排序，公司分别排名第三位和第四位，但排名前10位的企业中只有本公司是专业制造麻纺和绢纺成套设备的企业，在麻纺和绢纺成套设备制造领域，公司在国内没有竞争对手。近年来，该市场占有率在80％以上，基本垄断了国内亚麻纺织专用设备的生产和销售。

　　盈利预测及投资建议

　　我们认为对于公司这样拥有将纺织机械与纺织工艺结合的独特的产业链配套优势，并且是国内唯一具有从原料种植、成套麻纺机械制造、麻纺织品生产的亚麻产业链最长的行业垄断龙头企业。目前市场价格没有充分反映其价值。我们看好公司集中从上下游两头共同推进亚麻产业发展的战略，并且认为亚麻产品作为绿色、环保和高档消费品，其发展空间广阔，国内市场对亚麻纺织品消费的需求潜力增长巨大，我们维持强烈推荐的投资评级。

　　我们预计2006-2008公司EPS分别为0.50元/股、0.71元/股和0.89元/股，动态市盈率分别为23.42倍和16.66倍和13.19倍。我们对纺织和机械业务分开估值，公司07年纺织业务可贡献EPS0.50元/股，机械业务可贡献EPS0.21元/股，根据公司独特的经营模式、所处的行业地位以及未来成长性，我们认为给予机械业务20-25倍的市盈率以及纺织业务20倍的较为合理，对应的价值区间在15-16左右，目前价位建议积极买入。（如果考虑转债，假设07年转股500万股，08年转股2000万股，09年转剩余的2500万股，则对应的07年以及08年EPS分别为0.69元/股以及0.80元/股）。