汽车行业关注资产整合与自主溢价

　　07年汽车制造行业的两大投资主题为“自主溢价”和“资产整合”。但考虑到目前大多数公司不低的估值水平，投资机会可能更多地来自存在“资产整合”预期的汽车制造公司。　　

　　有望继续呈现双景气增长特征　　

　　06年中国汽车制造行业呈现出产销较快增长、收入快速增长和利润高速增长的双景气运行态势。全年汽车产销量分别达到727.97万辆和721.60万辆，增长27.32％和25.13％；汽车行业销售收入达到15266.55亿元，增长28.72％，利润总额768.05亿元，增长45.73％，其中汽车制造行业销售收入8493.30亿元，增长26.84％，利润总额369.13亿元，增长46.62％。　　

　　预计07年汽车制造行业将维持“乘快商慢”的基本增长格局，国产汽车销量846万辆，增长18.33％，其中乘用车、商用车和轿车销量分别为628万辆、218万辆和482万辆，分别增长22％ 、9％和26.88％。预计07年汽车制造行业将以一个适当放慢的速度继续保持较快成长态势，行业销售收入和利润总额将分别达到10032亿元和493亿元，分别增长18.12％和21％。汽车尤其是乘用车继续处于中期性双景气阶段，各种积极的和消极的行业影响因素彼此消涨，积极因素有望继续处于优势地位而推动行业维持“增长景气”与“效益景气”的双景气特征，其中乘用车双景气特征尤其显著，而商用车开始表现出一定程度的“增长景气”趋势。　　

　　当前整体估值偏离可预期成长表现　　

　　经过最近三个月尤其是07年1月的快速估值提升，主要汽车制造公司股价表现出色，尤其是主要利润来源于乘用车的主流汽车公司股价涨幅很大，主流商用车公司股价继续上涨。　　

　　主要汽车制造公司股价表现领先于大市的表现，完全纠正了过去半年里市场对汽车制造公司价值明显低估的情形，并使中国汽车制造公司整体估值水平成为全球主要资本市场与新兴资本市场同业中最高水平。截至07年2月6日，A股市场上主要汽车制造公司整体06、07年平均动态市盈率分别达到25倍和22倍，与国内A股市场整体市盈率水平较为接近。　　

　　尽管目前A股主要汽车公司股价表现是基于06、07年乃至08年良好业绩成长预期的，但目前估值水平已偏离了中国汽车行业持续较快成长预期的基本面，即使是基于08年的业绩成长预期，当前多数主流汽车公司尤其是商用车公司的市场估值水平也显偏高。因此，我们将汽车制造行业的投资评级从过去12个月的“有吸引力”下调为未来12个月的“中性”，除非汽车制造行业整体估值回落至18倍左右。　　

　　更佳投资机会来自资产整合　　

　　07年中国汽车制造行业的投资策略可称为“基于自主溢价的成长投资”，行业具有两大投资主题，即“自主溢价”和“资产整合”。“自主溢价”来自基于自主技术、自主品牌与自主发展获得持续成长特质，拥有这种特质的公司其市场估值应当享有高于市场平均水平的某种溢价。对于“资产整合”的核心关注点是资产整合为公司带来的可持续增长前景。　　

　　对于07年重点公司投资选择，我们建议强烈关注以下五家公司：上汽之后最值得期待的一汽集团整体上市载体的一汽轿车（000800.SZ）；中国产销量最大、稳健增长预期相对确定的上海汽车（600104.SS）；作为长安福马快速增长与长安铃木较快增长的分享者的长安汽车（000625.SZ）；较具自主发展潜力的江铃汽车（000550.SZ）和江淮汽车（600418.SS）。　　

　　然而，基于当前这些公司的估值水平，大多数公司股价恐怕已难有多大的上涨空间，市场投资机会将更多地来自存在“资产整合”预期的汽车制造公司。一汽轿车是07年首要的重点跟踪公司；上海汽车的估值水平将伴随着整体上市后资产整合的深化而继续提升。预期江铃汽车将更多地以福特汽车亚洲商用车子公司的地位获得可持续增长前景，江淮汽车则将在乘用车导向的战略转型过程中步入又一个持续增长的五年，二者在三、四季度或将出现季度业绩增长的拐点。