贵州茅台：熠熠生辉的白酒皇冠

　　2006年贵州茅台业绩基本符合预期。2006年，公司实现主营业务收入48.96亿元，同比增长24.57％；主营业务利润35.30亿元，同比增长30.12％；实现净利润15.04亿元，同比增长34.47％；实现每股收益1.59元，基本符合我们1.60元预期。公司年度分配预案为每10股派息7元（含税）。

　　公司经营情况良好。2006年，公司共生产茅台酒及系列产品1.7万吨，同比增长7.16％。我们预计公司茅台酒的销量为8400吨。公司将会继续推进搣十一五攠万吨茅台酒工程，搣十一五攠万吨茅台酒工程的顺利实施，将为公司未来的业绩增长提供坚实的保障。

　　低度酒和其他系列酒的增长成亮点。2006年，公司的低度茅台酒和其他系列酒的收入增长率分别达到了43.28％和47.83％，表现非常的抢眼。其他系列酒主要是茅台王子酒和茅台迎宾酒。公司为了让更多的消费者能够享受到茅台的酱香，以及培育更广大的消费群体，公司将茅台王子酒和迎宾酒作为公司营销的重点及公司业绩考核的重要参考。

　　提价持续提升公司盈利能力。在公司良好的成本控制以及产品提价（2006年3月）的推动下，2006年，公司酒类毛利率继续提升，同比增加1.32个百分点，达到83.84％。其中高度茅台酒和低度茅台酒的毛利率同比分别增加了1.41个百分点和2.79个百分点，分别达到84.89％和84.11％。公司在2007年1月和3月分别对茅台年份酒和普通茅台酒进行了提价，公司的毛利率将会进一步上升。

　　消费税调整给公司带来利好。从2006年4月开始，白酒行业从价税税率下降为20％，从量税保持0.5元/斤不变。公司的销售收入中95.8％来自于高档酒，公司直接受益于从价税税率的下调。

　　管理费用大幅提升。2006年第四季度单季，公司管理费用为2.36亿元，几乎与前三季度持平，而2005 年第四季度的管理费用为1.34亿元。公司2006年第四季度的管理费用明显表现异常，这可能与公司员工待遇的提高有关。

　　供不应求的茅台酒市场。2006年，公司的预收账款大幅增加近6亿元，达到创纪录的21.36亿元（其中99.56％为一年以内）。公司的预收账款已经连续多年保持了高增长，从公司的产能、生产工艺以及公司的销售策略来看，茅台酒供不应求的状态仍将维持。

　　风险提示：（1）提价措施严重影响公司茅台酒的销售；（2）国家政策对行业影响较大，出台有关不利白酒行业发展的政策将对公司的经营造成影响。微调盈利预测，维持“增持”评级。我们预计2007～2009年，公司每股收益分别达到2.21元、3.25元和4.22元。考虑到公司产品拥有良好的市场需求、消费税调整带来的利好（2006年已经部分体现）以及公司稳步推进的产能扩张，我们看好公司未来的发展。截止2007年4月3日，公司股价为94.88元，根据我们对公司2007年和2008年的盈利预测，市盈率分别为43倍和29倍，我们维持对公司的“增持”评级。

　　施剑刚