万科A：未来三年年均增长50%

　　国信证券 方焱

　　事件：

　　公司日前公布年报：2006年实现主营业务收入178.5亿元，同比增长69％；主营业务利润50.7亿元，增长67％；净利润21.5亿元，增长60％；实现每股收益0.49元；利润分配方案是10派1.5元（含税），10转增5。

　　点评：

　　06年全面增长，07年继续高速发展

　　06年公司实现销售面积322.8万平方米，销售金额212.3亿元，同比分别增长39.3％和52.2％；房地产项目当年结算面积289.6万平方米，结算收入176.7亿元，结算成本110.8亿元，分别增长63.8％、70.2％和64.9％；房地产业务毛利率约为28.47％，微降0.75个百分点；完成新开工面积500.6万平方米，竣工面积327.5万平方米，分别增加93.0％和50.6％。06年末公司还有119万平方米已销售资源未竣工结算，合同金额合计96.6亿元，为07年业绩奠定了基础。

　　07年公司计划开工面积约700万平方米，竣工面积约600万平方米，主要开发项目108个，在未来项目售价以及毛利率保持稳定的情况下，07年公司收入及净利润实现50％左右的增长是完全可以期待的。

　　继续推进三大经济圈聚焦战略

　　公司坚持以深耕现有市场为主，基于已成熟和标准化产品为主的产品结构，提升在重点城市的市场份额。从06年结算收入的区域分布看，珠三角、长三角、环渤海区域分别占整体的28.8％，38.9％和23.6％，其他市场占8.4％。07年公司计划新增建筑面积1000万平方米左右的项目资源，仍将以上海、深圳、广州、北京、天津等核心城市为重点。同时公司注重获取优质项目，改善项目结构，通过标准化生产，精细化经营，充分利用周转速度和规模效应，提高资源和资金的利用效率，强化市场控制力和品牌影响力。

　　加强与当地拥有优质项目资源的地产商开展合作并购

　　06年新增项目1201万平方米建筑面积，其中约占总面积60％的资源是通过各种合作方式获取。报告期内，公司与朝阳区国资委牵手，受让朝万中心的产权；与泰达、万通联合，开发天津时尚广场项目；进一步受让浙江南都、上海南都等公司股权。公司与GIC、中信万科房地产基金、中粮集团、HI等机构在各地的合作也进一步深入。随着房地产调控的继续深化，未来公司仍将加大资源整合力度，充分发挥合作伙伴的优势，提升自身行业资源整合枢纽的地位，行业领跑者的优势将不断扩大。

　　07年将再次增发，资本实力将大大增强

　　预计房地产融资渠道的紧缩态势在短期内不会发生变化，为满足发展资金需求，公司在积极探索融资方式创新的同时，07年拟采取公开增发Ａ股股份的方式进行融资。本次计划增发股数不超过总股本的20％，筹集的资金将用于11个以住宅为主的发展项目，分别于广州、佛山、珠海、上海、南京、杭州及南京等七个城市。如果本次发行能够顺利进行，募集资金到位，将为公司项目发展提供资金支持，使公司实力进一步增强，同时也将降低公司的整体资产负债水平。

　　07年销售将超350亿元，上调评级至“推荐”

　　基于以上分析，我们认为万科的龙头优势将会愈加明显，未来几年高速发展局面已经确立，预计未来3年复合增长率在50％以上，07年销售超350亿元，考虑公司增发及转增，公司总股本将增至70亿股左右，按此股本测算，07、08年EPS分别为0.49元、0.81元和1.24元，对应动态PE34倍、20倍和13倍。综合考虑公司的行业龙头地位，卓越的管理能力，高成长性及一定的合理溢价，长期看公司估值仍然很低廉，上调公司评级至“推荐”。

　　风险揭示

　　宏观政策的重大调整将会导致房地产消费需求下降，进而降低公司房地产项目的赢利空间，影响公司的赢利水平。

表1：未来三年盈利预测
	2005	2006	2007E	2008E	2009E
主营业务收入	1055885	1784821	3034196	4703003	7054505
主营业务利润	303258	507275	794959	1222781	1834171
其它业务利润	1257	-143.23	0	0	0
营业费用	46629	62571	94060	131684	197526
管理费用	51987	85196	133505	188120	282180
财务费用	1620	14015.15	10000	10000	10000
营业利润	204280	345349	557395	892977	1344465
投资收益	-8442.84	-6455	-6000	-6000	-6000
营业外收入	2825.5	2130.73	3000	3000	3000
营业外支出	1044.44	1371.95	1200	1200	1200
利润总额	197618	339653	553195	888777	1340265
净利润	135036	215465	348513	577705	884575
增长%	53.80%	59.60%	61.70%	65.80%	53.10%
EPS(摊薄)	0.363	0.493	0.487	0.807	1.236
PE	48.7	33.6	34	20.3	13
股本	372269	437264	715896	715896	715896
资料来源：国信证券经济研究所