宁波海运：海陆并举 成长可期

　　投资要点

　　●电煤是公司承运的主要货种。由于公司与主要电煤货主结成长期战略伙伴关系，公司承运业务周期性减弱。

　　●2007年公司拟购置7万和5万载重吨的二手船各一艘，共计新增12万载重吨运力，将显著提升公司业绩。同时，高速公路预计2009年将开始贡献收益。

　　●公司目前运力规模与宁波港发展不相适应，未来成长空间较大。而浙江省海运业可能于近期整合，整合必然有利于公司。

　　●对其海运、高速公路业务进行区分估值，我们认为公司总体合理股价为9.2元/股，给予“推荐”评级。

　　宁波海运（600798）主营业务为沿海、内河（长江）货物运输、国际远洋运输和交通基础设施、交通附设服务设施的投资，控股股东为宁波海运集团。公司主要收入来源为海运收入，2003年开始涉足钢材加工业务。从调研情况看，钢铁业务仅是一个短期的投资项目，公司未来将以海运业和高速公路业务为主。

　　电煤业务减弱周期性

　　电煤是公司承运的主要货种，主要客户为浙江省能源单位及发电厂家，电煤的流向主要为国内沿海的北煤南运及国际进口航线。由于电煤运输需求比较稳定，随着浙江省耗电量的刚性增长，公司电煤运输业务具有长期稳定增长的货源。同时，由于公司与主要电煤货主结成了长期战略伙伴关系，使公司电煤运价的波动幅度较小。

　　2006年公司投产2万吨新船2艘，购买7万吨和4万吨二手船各一艘。据了解，这些新增运力将主要投入电煤运输，因此未来电煤业务所占比重还将进一步上升，公司业务的周期性波动将进一步减弱。公司目前拥有16艘、共计56.5万载重吨船舶。1997年以来，公司运力年均复合增长率为15％左右。公司表示，2007年拟购置7万载重吨和5万载重吨的二手船各一艘，共计新增12万载重吨运力。2010年预计达到100万载重吨。

　　受益浙江海运整合预期

　　宁波北仑港正在成为我国最大的铁矿石中转港，公司目前运力规模与宁波港存在着“大港小航”的格局。如果能有效借力宁波港的发展，未来有巨大的成长空间。同时，浙江省海运业整合近期发生的可能性较大，目前浙江省最大的航运企业主要就是浙江海运集团（100万载重吨）和宁波海运集团（60万载重吨）两家，可以预见，公司将是浙江省海运整合的核心企业之一。无论是整合别人还是被整合，整合后的企业其规模和竞争力都将有极大提升。

　　高速公路短期尚无收益

　　同时，公司于2005年偕同宁波交通投资控股公司共同投资组建宁波海运明州高速公路有限公司，该公司主要建设和开发经营宁波绕城高速公路西段项目，预计2008年初通车运营。该高速公路路网地位卓越且地处黄金经济区域，2008年后路网效应的集中形成也将推动车流量的跳跃式增长，我们预计2009年该高速公路有望为公司带来约3500万元的净利和0.08元每股收益的提升。

　　估值与投资评级

　　我们采取分部估值法———对公司的海运业务按照行业平均市盈率估值，对高速公路业务则按照DCF法估值。就海运业务而言，目前国内A股市场的可比公司2007年的平均市盈率约为15倍。考虑到公司大部分业务波动幅度较小，我们认为可给予18倍市盈率的适当溢价。公司2007年海运业务每股收益为0.34元，该业务合理价格为6.2元。而高速公路按DCF计算，每股估值约在3元/股，公司总体估值为9.2元/股，给予“推荐”评级。