海马股份股票投资价值分析

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海马股份股票投资价值分析

来源: 证券导报时间: 2007-03-12 22:03 　

　　海马销售

　　1、盈利预测

　　海马销售公司成立于2004年12月，是海马汽车的总代理商。从公司披露的2005年财务数据看，海马销售与海马汽车净利润比大致是13：100。我们模型中，对海马销售净利润预测延续了上述趋势。

　　在自主品牌乘用车公司中，除上汽通用五菱外，海马汽车盈利水平较高。海马汽车具有较高的盈利水平，原因有二：

　　（1）公司历史背景特殊：海马通过技术引入马自达产品，进行ＳＫＤ组装生产，在仅向马自达支付少量的技术提成费的背景下，2002－2004年很快完成了原始积累。

　　（2）中方具有较强的国产化意识：1公司率先国产化采购，引进多家零部件企业入驻海马工业园就近配套，比如向台资采购车身模具，向万向采购底盘，向宝钢采购汽车钢板；2公司很快将原始积累投入到国产化建设上：2005年，开始进行15万辆发动机产能建设，期望通过提高关键零部件总成自制率来进一步提升盈利能力。

　　2、销售体系健全

　　海马二级销售体系健全：至2006年9月，海马汽车已在全国建立了135家4Ｓ店、180家维修服务店、91家3Ｓ店。健全的销售体系，将有助于海马汽车实现2007年15万辆车的销售目标（较上年同比增长88％）。

　　上海研发

　　1、较强的技术研发能力

　　上海研发主要以乘用车研发为主，承担汽车造型、结构设计、ＣＡＥ及整车试制、试验工作，是海马汽车的技术支撑体系，目前与多家公司进行技术合作。

　　2、盈利预测

　　结合我们所掌握的资料我们倾向性认为，上海研发将成为公司费用中心。

　　金盘物流

　　1、低成本运作模式

　　相对于其他乘用车公司，海马汽车依赖地域优势以海运为主送车，目前的三大中转站是东莞、天津、上海。金盘物流仅为海马提供厂区到中转站、中转站到4Ｓ店的送车服务，并且为北汽现代、上海大众的陆路送车公司共享车队（避免单程运输）。上述地域优势、与其他陆路送车公司共享车队的做法，令偏居一隅的海马汽车单台送车费用控制在2500元左右，大大低于其他公司。我们注意到，江铃汽车的单台送车费用大致在5000元左右而江铃汽车是以显著的成本控制出名。从海马汽车四块资产的主要盈利表现看，金盘物流盈利较为稳定2004－2008Ｅ，预计净利年复合增长率为25％。

　　2、盈利预测

　　另外，需要一提的是，为增强金盘物流竞争力，海马汽车又引入一小型民营公司从事零部件物流服务。

　　海马股份投资价值

　　1、备考利润分拆

　　公司在2006年9月完成定向增发。为了保证数据具有可比性，我们假设2005年1月1日完成定向增发。海马汽车、海马销售、上海研发、金盘物流等主要单体盈利预测见上述。

　　不难看出，完成定向增发后的海马股份主要有四块资产：海马汽车（50％股权）、海马销售（50％股权）、上海研发（100％股权）、金盘物流（100％股权）。其中，海马汽车为主要业务平台及盈利来源。2007年海马汽车预计贡献2．61亿元的投资收益，折合0．51元ＥＰＳ。

　　2、股票市场价值

　　（1）以汽车板块部分股票平均市盈率（倍数）为标准

　　为了确定一个合理的市盈率（倍数）我们在34支汽车板块股票中选取了8支具有代表性的汽车股。截至2007年2月28日，这8支股票市盈率（倍数）平均值为34．66，如以此市盈率（倍数）为参考，即在未来10个月海马股份的合理价值应为22．14元左右。

　　（2）以国际上成熟的汽车股市盈率（倍数）为标准

　　国际上汽车股的市盈率（倍数）普遍在14倍－16倍左右，考虑到目前国内汽车市场正处于成长期再给与1．25的成长系数，如以此市盈率（倍数）为参考，即在未来10月海马股份的合理价值应为11．20－12．80元。

　　风险提示：

　　1、可持续性发展问题

　　在2006年底于马自达许可证生产及品牌合作协议到期后，海马汽车将走自主品牌之路，即向奇瑞、吉利的发展模式快速靠拢。海马汽车能否解决可持续性发展，需要观察公司后续车型能否持续推出并获得市场认可，而这又与公司的研发支持息息相关。海马汽车2007年的新车是Ｈ1，排量为1．8Ｌ，目标对手为长安福特的Ｍ3、标志的307。从我们了解到的样车看，外型比较时尚，内饰相对精致。我们需要进一步观察Ｈ1的上市定价以及销量表现。

　　2、1％金股问题

　　目前，海南国资委将其持有的海马汽车1％的股权授权给海马股份管理，即海马股份享有海马汽车50％的收益权及51％的表决权，因此，海马股份不存在“不能对海马汽车并表”的风险。我们认为，1％股权的长期属向尚处于不确定状态，存在一定风险；但从一汽集团未在回购期限内回购上述股权、以及海南政府的地方利益出发，我们认为海南国资委长期持有这1％股权的可能性较大。（特约撰稿月贝凡新点财经研究所））
　　

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