公司观察：新安股份--继续保持超预期增长

　　国信证券 邱伟

　　1、06年利润同比大幅增长

　　2006年公司实现主营业务收入27.39亿元，同比增长14.73％；主营业务利润8.31亿元，同比增长26.54％，毛利率30.87％，比去年提高2.87个百分点；实现净利润3.22亿元，同比增长47.42％。利润增速显著高于销售收入的增长速度。全年共实现EPS1.12元/股。净资产收益率达到30.19％，比05年增加3.81个百分点。

　　2、有机硅盈利能力继续增强

　　06年有机硅毛利率50.53％，比05年高近2.5个百分点。虽然国内有机硅行业的竞争日趋激烈，国内有机硅单体的价格有所下降，但随着公司技术水平的提高：标志着有机硅单体技术水平最重要指标的二甲选择性稳定在85％，而05年公司二甲选择性较高的水平也只有83-84％左右；以及高附加值深加工能力的增强，使得新安股份有机硅毛利率稳中有升。——新安股份已经是国内有机硅行业技术水平和管理水平最好的企业之一，这一点在我们在前期对江苏梅兰的调研中也得到了确认，但生产工艺仍有进一步改善的空间。

　　3、产品深加工为公司提供广阔发展空间

　　对比国外先进有机硅生产商4万元/吨单体的销售水平，新安股份06年吨单体销售水平仅1.3万元左右，显示了公司未来在深加工领域前景非常广阔，而这一潜力将在公司与包括阿波罗（收购了原GE有机硅部门）在内的国际先进厂商未来的合作中得到体现。

　　4、近两年国内有机硅单体自给率仍将较低

　　05年，我国聚硅氧烷产量约7.5万吨，较04年增长约40％。06年国内产能的增长要慢于此前的预期，实际氯硅烷的产量在19万吨左右，自给率明显不足，只有30％左右。为了抢占中国市场，规避聚环硅氧烷的反倾销调查，纷纷选择在华投资，道康宁、瓦克计划在张家港建设年产能40万吨单体的世界级项目。但未来3～5年我国有机硅消费仍将保持25％左右的增长，09年之前国内有机硅单体的自给率仍将保持在较低的水平。

　　5、草甘膦市场开始回升

　　随着全球转基因作物播种面积的大幅扩大，除草剂市场需求强劲，直接促进了草甘膦出口销量的大幅增长和价格的回升。公司06年的国外销售达到8.76亿元，同比增加27.53％。虽然公司第4季度草甘膦毛利率为17.79％，低于前三季度平均18.58％的水平，公司目前草甘膦的售价已经达到31000元/吨左右，显著高于公司06年平均29200元/吨左右的售价，公司的草甘膦业务已经逐渐走出低谷。06年公司农药（主要是草甘膦）销售收入同比增长21.15％，毛利率也从05年的15.95％上升到18.37％。

　　6、管理费用率明显下降

　　公司06年管理费用率明显下降，从05年的8.93％下降到7.88％，三项费用率合计为11.83％，比去年的13.33％降低了1.5个百分点，这也是公司净利润增幅高于主营业务利润增长率的重要原因，我们预计公司未来管理费用率仍将维持稳中略降的水平。

　　公司应收帐款周转率和存货周转率分别从05年的22.16和5.32上升到20.86和6.04，显示了公司经营效率的提高。

　　公司收到的专利侵权补偿款2300万元，本期计入了营业外收入，但本期内公司处置固定资产净损失和计提的固定资产减值准备比上一期增加了1665.5万元。扣除支出的营业外净收入为-666.9万元，而上一期为-1244.8万元，对净利润的影响不大。

　　7、高管的持股转让尚未过户

　　2006年4月，公司股权分置改革方案中，控股股东为稳定和激励公司管理团队转让2227万股给王伟等九名高管人员。此转让行为目前尚未办理过户。

　　8、维持“推荐”的投资评级

　　随着公司4季度10万吨有机硅单体新建项目的建成，以及镇江5万吨草甘膦项目一期2.5万吨产能的建成，公司的有机硅、草甘膦双主业将有新的较大幅度的增长。

　　由于公司业绩持续超预期，我们相应上调公司07EPS至1.36元/股，维持08年EPS1.91元/股，公司06-09年的净利润复合增长率将达到29％。对于国际可比有机硅生产企业，结合公司的高成长性，给予公司08年20-22倍的PE，相应的目标价为38.20-42.02元，相当于28-30倍07PE，继续维持“推荐”的投资评级。